评论:新证券法助力我国营商环境优化

  □ 罗培新

  风起于青萍之末,浪成于微澜之间。以信息披露为核心的注册制变革,发轫于科创板。抽丝吐绿,茁壮成长,科创板终于撬动了资本市场的全局性制度再造。焕然一新的证券法,增设“信息披露”专章,充分体现了该项制度之于资本市场的扛鼎之功。

  熟悉美国资本市场演变历史者,应当对1916年至1939年任联邦最高法院大法官的路易斯·布兰代斯(Louis D.Brandeis)不会陌生。在其传世之作《别人的钱》(Others’Money)中,布兰代斯挥笔写下经典名句:“阳光是最好的防腐剂,灯光是最好的警察。”文明新旧能相益,心理东西本自同。对信息披露制度的倚赖,已然成为全球共识,近年来备受关注的世界银行营商环境评估,对此也倚重有加。

  世界银行营商环境评估,以降低制度性交易成本为导向,对全球190个经济体的商事监管规则,进行全生命周期的评估,并逐一排序。此项评估,堪称全球营商环境便利度的风向标。

  世行评估中,“保护中小投资者”是十项指标之一,该项指标近年大幅攀升,从2018年的全球第119名,飙升至2020年的第28名,对我国综合排名的提升,立下了汗马功劳!

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  上图为世行营商环境评估中我国“保护中小投资者”指标的近年排名

  “保护中小投资者”这项指标,构造了一个关联交易场景:詹姆斯先生拥有卖方公司90%的股份和买方公司60%的股份。买方是一家上市公司,詹姆斯是买方的董事,此外,在买方的五人董事会中,詹姆斯任命了其中两名董事。卖方最近关闭了许多店铺,闲置了一些卡车。詹姆斯提议买方支付相当于其自身资产10%的现金,购入卖方的闲置卡车。该交易履行了必须的批准程序,以及强制性信息披露义务。后来买方股东发现,卡车的交易价格高于市场价值。因而,该交易对买方造成了损害。买方的股东想对詹姆斯和所有投票支持该交易的董事会成员提起诉讼。

  世行在以上题设之后,设置了“信息披露指数”、“董事责任指数”等考查指标,新证券法对于信息披露制度的再造,毫无疑问,将进一步强化我国这些指标的全球排名。具体体现在以下两个方面:

  其一,优化了信息披露的一般要求。新证券法的第七十八条在原来“真实、准确、完整”的要求基础上,增设了“简明清晰,通俗易懂”的规定。在实践中,有的上市公司的信息披露过于模式化,废话连篇,或者都长着一副网红脸,读不出任何个性化信息,投资者读之无味,起不到投资参考作用。新证券法提出了可读性、易懂性的要求,颇有针对性。当然,以什么语言披露信息构成“简明易懂”?对于同样一则信息,专业人士与普通投资者,可能得出完全不同的解读。甚至信息披露是否“准确”,都会引发争议。例如,最近科创板某公司被上交所处以纪律处分,原因是该公司公告披露,成功仿制开发了有关抗击新冠肺炎药物的原材料,并且已经“批量生产”。公司所理解的“批量生产”,是特指药品研发领域的“小试、中试”等阶段的生产,但在信息披露的语境中,特别是在一般的理性投资者看来,容易理解为规模化、商业化的生产,故而遭到纪律处分。

  监管部门此种“管早管小”的监管姿态,势必催生上市公司改良自身信披工作的内生动力,有利于我国营商环境“信息披露指数”的提升。

  其二,确立控股股东、实际控制人民事责任过错推定制度。按原证券法规定,控股股东、实际控制人有过错的,才承担连带赔偿责任,此为过错责任制度,即要追究其赔偿责任,原告需证明其过错。此种制度安排,导致我国世行评估一再失分。

  世行营商环境评估,在前文的题设之下有一道题:如果有证据表明存在不公平、利益冲突或者损害,是否足以就该交易给公司造成的损失,追究詹姆斯的责任?世行问卷提供了以下四个选项:1.不能,根据这些事实与假定,不能认定詹姆斯负有责任;2.不能,还必须证明詹姆斯存在重大过失、欺诈或者恶意;3.不能,还必须证明詹姆斯存在过失、过错或者影响了董事会的决定;4.可以。

  如果不能对詹姆斯追究责任或者只能追究他的欺诈、不诚信或重大过失责任,得分为0;如果只有詹姆斯影响了交易的批准或有过失时才能追究其责任,得分为1;如果交易对其他股东不公或造成不利时,能够追究詹姆斯的责任,得分为2。

  DB2018与DB2019我国均未得分,原因是对于控股股东的责任,我国《公司法》第二十一条规定的是过错责任,即“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。”世行专家认为,要让詹姆斯承担责任,必须证明其“利用了关联交易”,也就是说,原告必须证明其有过错。

  为了解决这一问题,《最高人民法院关于适用若干问题的规定(五)》(2019年4月29日施行)规定“关联交易损害公司利益,原告公司依据公司法第二十一条规定请求控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员赔偿所造成的损失,被告仅以该交易已经履行了信息披露、经股东会或者股东大会同意等法律、行政法规或者公司章程规定的程序为由抗辩的,人民法院不予支持。公司没有提起诉讼的,符合公司法第一百五十一条第一款规定条件的股东,可以依据公司法第一百五十一条第二款、第三款规定向人民法院提起诉讼。

  经过一番艰辛的说服工作,世行认可了司法解释的效力,我国DB2020此题艰难得分,但基础并不牢固。此番新证券法在第二十四条与第八十五条中,确立了控股股东、实际控制人承担虚假陈述民事责任的归责原则,由此前的“过错原则”,统一调整为与上市公司董监高、保荐人、承销商一样的“过错推定原则”。此一法理,可以延展至关联交易中控股股东的归责原则,我国此题有望巩固分值。

责任编辑:陶然

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